Apport technique du FMI : Que disent les titres du Trésor sur la réaction du marché ?

LES DIMANCHES ECONOMIQUES DE DR DJIBY NDAO

Après l’apport technique du FMI 

Que disent les titres du Trésor sur la réaction du marché ?

Par Dr Djiby NDAO
Membre fondateur Kiiraay
Membre club koom-koom
Membre CPR
Membre Task Force Kiiraay

L’accord technique conclu entre le Sénégal et le Fonds monétaire international constitue un événement important dans la trajectoire financière du pays. Mais au-delà des annonces et des montants affichés, l’un des moyens d’observer concrètement la réaction des investisseurs consiste à analyser le comportement du marché des titres publics. Le compte rendu d’adjudication des Bons et Obligations assimilables du Trésor (BAT/OAT), daté du 25 septembre 2026, fournit à cet égard plusieurs indications. L’analyse qui suit porte exclusivement sur les données contenues dans le document transmis.

I- Une demande supérieure au montant initialement mis en adjudication

L’opération portait sur un montant global mis en adjudication de 150 milliards de FCFA. Face à cette offre, les investisseurs ont présenté des soumissions d’un montant global de 156 milliards de FCFA.
Le marché a donc apporté une demande supérieure de :

156 – 150 = 6 milliards de FCFA.

Le taux de couverture du montant mis en adjudication par les soumissions ressort ainsi à :

156 / 150 × 100 = 104 %.

Autrement dit, les investisseurs ont proposé un montant équivalent à 104 % du montant initialement recherché. Ce premier indicateur est important : l’opération n’a pas été confrontée à une absence de demande. Les soumissions dépassent l’objectif initial de mobilisation de 6 milliards de FCFA.
Il convient toutefois de rappeler que le taux de couverture mesure la demande exprimée par rapport au montant mis en adjudication. Il ne renseigne pas, à lui seul, sur le niveau de rendement exigé par les investisseurs ni sur la perception globale du risque.

II- La structure de la demande selon les maturités

L’opération porte sur trois instruments :
1. BAT à 364 jours ;
2. OAT à 3 ans ;
3. OAT à 5 ans.
La répartition des soumissions est la suivante :
BAT à 364 jours
Soumissions : 16 milliards de FCFA
Part du total : 10,3 %

OAT à 3 ans :
Soumissions : 96 milliards de FCFA
Part du total : 61,5 %

OAT à 5 ans :
Soumissions : 44 milliards de FCFA
Part du total : 28,2 %

Total :
Soumissions : 156 milliards de FCFA
Part du total : 100 %

La lecture de cette répartition apporte un enseignement particulièrement important.
Contrairement à une structure de demande dominée par le court terme, l’essentiel des soumissions porte ici sur les maturités à moyen terme.
L’OAT à 3 ans concentre à elle seule 96 milliards de FCFA, soit environ 61,5 % de l’ensemble des soumissions.
L’OAT à 5 ans recueille pour sa part 44 milliards de FCFA, soit environ 28,2 %.

À elles deux, les OAT à 3 et 5 ans représentent donc :

96 + 44 = 140 milliards de FCFA.

Cela correspond à environ :

140 / 156 × 100 = 89,7 %.

Près de 90 % des soumissions portent ainsi sur des titres à 3 et 5 ans.
À l’inverse, le BAT à 364 jours ne représente que 16 milliards de FCFA, soit environ 10,3 % des soumissions.

III- Une demande nettement orientée vers l’OAT à 3 ans

Cette répartition modifie sensiblement la lecture de l’opération.
Le premier élément à retenir est la forte concentration de la demande sur l’OAT à 3 ans. Avec 96 milliards de FCFA de soumissions, cette maturité représente plus de trois fois le montant demandé sur le BAT à 364 jours.

Le deuxième élément est le niveau significatif de la demande sur l’OAT à 5 ans, avec 44 milliards de FCFA.
Au total, les investisseurs ont donc principalement exprimé leur demande sur les instruments à moyen terme.
Cette configuration peut être décrite comme une préférence relative pour les maturités de trois et cinq ans dans cette adjudication précise. Il serait toutefois excessif d’en déduire automatiquement que l’accord technique avec le FMI est à lui seul à l’origine de cette structure de demande. Pour établir une relation plus robuste entre l’accord et le comportement des investisseurs, il faudrait comparer cette adjudication avec plusieurs opérations réalisées avant l’accord technique et avec celles qui suivront.

IV- Ce que la structure de la demande peut nous apprendre

L’analyse du marché des titres publics ne doit pas se limiter au montant total mobilisé. La répartition entre les différentes maturités fournit également une information sur les horizons sur lesquels les investisseurs souhaitent placer leurs capitaux.
Dans l’opération du 25 septembre, les chiffres montrent que :

* le BAT à 364 jours concentre seulement 10,3 % des soumissions ;
* l’OAT à 3 ans concentre 61,5 % ;
* l’OAT à 5 ans concentre 28,2 %.

Ainsi, près de 9 milliards sur 10 de la demande exprimée concernent les deux OAT.
Cette situation est particulièrement intéressante dans une analyse postérieure à l’accord technique avec le FMI, car elle montre que la demande ne s’est pas concentrée principalement sur l’instrument à échéance courte. Cependant, une prudence méthodologique demeure nécessaire.
Une adjudication isolée constitue une photographie du marché à une date donnée. Elle ne permet pas, à elle seule, de déterminer si cette structure traduit une tendance durable ou un comportement ponctuel des investisseurs.

V- Les conditions de rendement constituent le deuxième élément à surveiller

Le document présente également les taux d’intérêt et les rendements associés aux différentes lignes.
Pour le BAT à 364 jours, le taux d’intérêt annoncé est de 7,50 %.
Pour les OAT, les taux d’intérêt annoncés sont respectivement de :

* 4,30 % pour l’OAT à 3 ans ;
* 6,45 % pour l’OAT à 5 ans.

Le document fournit parallèlement les taux marginaux, les taux moyens pondérés et les rendements moyens pondérés issus de l’adjudication. Ces données sont particulièrement importantes parce qu’elles permettent de ne pas limiter l’analyse à la seule question des montants levés.
En effet, une opération peut enregistrer une demande importante tout en s’effectuant à des conditions de rémunération différentes selon les maturités.
C’est donc l’évolution des rendements sur plusieurs adjudications qui permettra de déterminer si le coût de financement du Trésor évolue favorablement ou défavorablement.
Pour mesurer véritablement l’effet de l’accord technique avec le FMI, il faudra donc suivre simultanément l’évolution du taux de couverture, les rendements moyens pondérés, les taux marginaux, la structure de la demande par maturité et la capacité du Trésor à mobiliser des ressources sur les maturités les plus longues.

VI- Que peut-on réellement conclure après l’accord technique ?

Si l’on s’en tient exclusivement aux données de l’adjudication du 25 septembre 2026, plusieurs constats peuvent être établis.
Premier constat : la demande dépasse l’objectif initial
Les investisseurs ont présenté 156 milliards de FCFA de soumissions pour un montant de 150 milliards de FCFA mis en adjudication. Le taux de couverture atteint donc 104 %. La demande dépasse ainsi l’objectif initial de 6 milliards de FCFA.

Deuxième constat : la demande est principalement orientée vers les maturités à moyen terme
Les OAT à 3 ans et à 5 ans concentrent ensemble 140 milliards de FCFA, soit environ 89,7 % des soumissions.
L’OAT à 3 ans représente à elle seule 61,5 % de la demande, tandis que l’OAT à 5 ans représente 28,2 %.
Le BAT à 364 jours ne représente que 10,3 %.
La structure de la demande est donc clairement différente d’une situation où les investisseurs privilégieraient principalement le court terme.

Troisième constat : l’OAT à 3 ans constitue le principal point d’attraction de l’opération
Avec 96 milliards de FCFA de soumissions, l’OAT à 3 ans constitue de loin la ligne ayant recueilli le plus important volume de demandes.
Cela signifie que, dans cette adjudication, les investisseurs ont exprimé une demande importante pour un instrument à échéance de trois ans. Cette observation doit cependant être replacée dans une série temporelle avant d’être interprétée comme une tendance structurelle.

VII- Une première photographie postérieure à l’accord technique

Le compte rendu du 25 septembre 2026 constitue donc un premier point d’observation du comportement du marché après l’accord technique avec le FMI.
Les données disponibles montrent trois éléments essentiels :

1. Une demande supérieure à l’objectif initial : 156 milliards de FCFA de soumissions pour 150 milliards recherchés, soit un taux de couverture de 104 %.

2. Une forte demande sur les maturités à moyen terme : 140 milliards de FCFA de soumissions sur les OAT à 3 et 5 ans, soit près de 90 % de la demande totale.

3: Une domination de l’OAT à 3 ans : 96 milliards de FCFA de soumissions, soit environ 61,5 % du total.
Ces éléments constituent des signaux intéressants, mais ils doivent être interprétés avec prudence.
Le document du 25 septembre permet d’observer ce qui s’est passé lors de cette adjudication. Il ne permet pas, à lui seul, de mesurer l’évolution par rapport à la situation qui prévalait avant l’accord technique. Pour répondre pleinement à la question de l’impact de l’accord sur le marché, il faudra donc comparer cette adjudication avec les précédentes et analyser les opérations qui suivront.

En somme, l’adjudication du 25 septembre 2026 offre une première photographie intéressante du comportement du marché des titres publics après l’accord technique entre le Sénégal et le FMI.
Les investisseurs ont présenté 156 milliards de FCFA de soumissions, contre 150 milliards de FCFA mis en adjudication, soit un taux de couverture de 104 %.
Mais au-delà du volume global de la demande, c’est surtout sa composition qui mérite attention.
Sur les 156 milliards de FCFA de soumissions, 96 milliards concernent l’OAT à 3 ans, 44 milliards l’OAT à 5 ans et seulement 16 milliards le BAT à 364 jours.
Les deux OAT concentrent ainsi 140 milliards de FCFA, soit près de 90 % des soumissions.
La principale information fournie par cette adjudication est donc que la demande exprimée par les investisseurs est nettement orientée vers les maturités à moyen terme, avec une concentration particulièrement forte sur l’OAT à 3 ans.
Cette évolution constitue un élément intéressant à observer dans le contexte postérieur à l’accord technique avec le FMI. Toutefois, une seule adjudication ne permet pas d’établir un lien causal ni de conclure à une évolution durable de la confiance des investisseurs. La véritable analyse se fera dans la durée. Les prochaines adjudications permettront notamment de vérifier si cette demande sur les maturités de trois et cinq ans se confirme, si les taux et rendements évoluent, et si le coût de financement du Trésor connaît une amélioration progressive.
En économie financière, un signal isolé mérite d’être observé ; une tendance répétée permet de tirer des conclusions plus solides.

Dr Djiby NDAO
Économiste
Enseignant chercheur
Membre fondateur Kiiraay

Source exclusive de l’analyse chiffrée : « Compte rendu d’adjudication de Bons et Obligations Assimilables du Trésor », État du Sénégal, adjudication du 25 septembre 2026, document transmis